山东凤祥的AB面负债高企员工社保违规刘志
导读
门前老树长新芽，院里枯木又开花。
升级大潮之下，对传统企业而言，如何打破周期，焕发新机，是件关键且不易之事。
“养鸡大户”山东凤祥冲击港股，担当了破局者。只是，面对负债高企、业绩浮动、低研发、客户单一集中、社保不全等问题掣肘，凸显了诸多不确定性困境，有多少投资价值？市场又会否买单呢？
作者：蒙海
来源：首条财经——首条研究院
对企业而言，高负债与扩生产，应是一对矛盾词。
但在实操中，这样的冲突人设，却不乏案例。一边通过各种渠道举债生产，一边将盈利收入自己腰包，然后继续借债再扩生产，周而复始。甚至出现亏损，也仍坚持。
显然，这种击鼓传花，危险重重。难道不怕负债压力过大，资金链断裂吗？
也许，对一些企业而言还真不是问题。只要上市过关、募资成功。
近期，赴港IPO的山东凤祥，是否也有类似操作呢？
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“养鸡大户”的AB面
公开资料显示，山东凤祥全称为“山东凤祥股份有限公司”，隶属于新凤祥集团，总部位于山东聊城阳谷县，年12月成立。目前主营家禽业务、具体包括鸡只养殖、屠宰加工和销售鸡肉制品、鸡苗等，旗下拥有“凤祥”“优形”“五更炉”等品牌。
在消费C端，山东凤祥的知名度或许并不高，但作为肯德基、麦当劳等大型餐饮集团的战略供应商，强大的幕后实力不容小视。
据咨询机构弗若斯特沙利文报告，年，凤祥食品为中国第二大全面一体化白羽肉鸡生产商，第一大出口商。
近日，这位“鸡界大佬”提交了港股上市申请书，独家保荐机构为西证国际。
招股书显示，年上半年实现营业收入16.81亿元，净利润为3.4亿元。
硬币也有AB面。“家大业大”的山东凤翔，亦有急需还债的尴尬B面。这是其上市募资的主用途之一。
那么，山东凤祥究竟欠了多少钱？
融资还债路径依赖？
数据显示，截止年6月末，公司合计借款16.06亿元。
其中，1年内需偿还的借款主要有银行贷款(有抵押)9.83亿元、其他金融机构贷款(无抵押)1.98亿元、其他金融机构贷款(有抵押)3.74亿元，合计高达15.55亿元。
年6月末，公司现金及现金等价物为4.91亿元，现有资金尚难覆盖短期债务。
对此，山东凤祥解释，上述借款主要用于建设生产设施、收购物业、厂房及设备等方面。
客观来说，高达16亿借款并不是小数目，要知道，年上半年山东凤祥的总营收不过16.81亿元。
聚焦净利润，年-年上半年的净利总和，甚至不及负债的一半。
高企负债，也带来巨大的财务压力。
年上半年，山东凤祥的融资成本为.50万元，较上年同期增长42.9%。其中，借款利息支出.60万元。
更急迫的是，上述负债中，流动负债占比较高。说明其在产能扩张和业务运营上，是否有债务融资的路径依赖？
将时间线拉长，年至年6月末，公司资本负债率分别为%、.9%、.2%和90.9%。
不难发现，山东凤祥甚至还出现了资不抵债的情况。
同期，山东凤祥经营活动所得现金流量净额分别为2.17亿元、0.84亿元、7.83亿元和1.99亿元；融资成本分别为.60万元、.90万元和.5万元，借款利息支出平均在融资成本的78%以上；借款分别占同期流动负债总额的约71.5%、76.9%、63.7%及68.1%。
在此背景下，市场对其”募集资金用于白羽鸡肉饲养及生产能力扩张，剩余资金用于偿还现有借款”的表述，有不少质疑声音。
如此高负债下，扩产能与还欠债，到底哪个是主募资原因，到底有多少剩余资金用于还债？
相信不少投资者对此也“迷糊”了。
财经评论员皮海洲表示:通过上市融资缓解债务压力或直接为公司补血，募资目标不明晰，这样会降低资金的利用效率，同时降低未来投资收益预期，相当于公司把债务风险转移给了市场。
正如专家所言，并非空穴来风。
这在港股市场，有前车之鉴。
以“猪肉大王”万洲国际（原双汇国际）为例。年，万洲国际一度被认为有望缔造今年全球最大IPO。在经历29家投行联合保荐后，上市日期却一拖再拖，融资金额从60亿美元一度缩水至18亿美元，最终黯然止步。
失败的主因之一既是其70多亿美元的债务。招股书显示，计划上市募集资金中约40亿美元用于偿还贷款。
无独有偶，为母公司还债的百威亚太，近期以每股最高30港元计算，最高可募集.7亿港元，这一数字远低其首次IPO的最高集资额.4亿港元。
不难发现，港股针对“融资还债”一事并不感冒。
股吧中，名为“走你”的网友更直白：“我投资是给你生产的，你拿我的钱去还债？”
巨额债务阴云下，山东凤祥的资本之路到底能走多远，值得打问号。
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幸运儿的业绩成色
当然，评价企业的资本价值，业绩也是重中之重。
山东凤祥的表现，又如何呢？
年上半年，山东凤祥实现营收16.81亿元，净利润3.4亿元。而年，其净利润亏损.6万元。
扭亏为盈的成绩可圈可点。只是，不要忽视一个因素：猪肉涨价的“助攻”。
一场非洲猪瘟，引发了一轮猪肉涨价潮。
据中国海关总署数据显示，9月份中国进口猪肉近16.2万吨，同比增长71.6%；金额逾25亿元人民币，是去年同期的2.5倍以上。
作为猪肉最佳动物蛋白替代品之一的鸡肉，价格也水涨船高。
据农业农村部数据，自年3月起，我国鸡类价格行情持续走高。白条鸡批发价已从3月的15.85元/公斤涨至10月的18.38元/公斤，同比上涨23.62%。
在消费端，截至9月，我国鸡产品（鸡肉）的市集价已从3月的21.56元/公斤涨至23.92元/公斤，超市价从3月的24.46元/公斤涨至25.81元/公斤。
在这场蝴蝶效应中，鸡肉概念股包括益生股份、新希望、康达尔、民和股份等均有不错表现。
当然，一干幸运儿中也包括山东凤祥。
那么，如果抛开这一因素，山东凤祥业绩的真正成色，还剩几成呢？
不妨看看其前三年的表现。
据山东凤祥食品招股书显示，-年，其营收分别为23.54亿元、24.34亿元、31.97亿、16.81亿元。
可以看出，山东凤祥这三年的年复合增长率超16%，可称稳步上涨。
但从净利润看，就没那么乐观了。同期，山东凤祥的净利润分别为1.2亿元、.9万元、1.37亿元。
结合年上半年的3.4亿元，不难发现，山东凤祥的净利润波动较大，稳定性堪忧。
这是为何？
C端如何玩转
先来看产量。
据悉，山东凤祥的主营业务是屠宰生产生鸡肉制品或深加工，所需白羽鸡通常要经过笼养约30天至42天，体重达2公斤左右。
根据披露，截至年末-年末，以及年6月底，山东凤祥饲养的白羽鸡肉总数分别约.6百万只、.4百万只、.8百万只及47.7百万只；加工的白羽鸡肉总量分别约17.7万吨、18.4万吨、17.4万吨及7.6万吨。
如果数量浮动不大，症结或来自毛利率。
事实亦是如此，先来看生鸡肉制品业务，毛利方面，年至年上半年，该业务毛利率分别为13.3%、10.1%、11.4%和28.2%。
问题在于，生鸡肉制品业务是收入主力，尽管收入比重不断下降，但还是贡献了公司的大半收入。
数据显示，年至年上半年，生鸡肉制品业务分别实现收入14.70亿元、13.31亿元、17.19亿元和7.32亿元，分别占比公司收入的62.4%、54.7%、53.8%和43.5%。
这种“过山车”式的业绩波动，或为山东凤祥的发展带来较大不确定性，值得投资者考量。
另一方面，相信所有投资者都清楚，猪肉不可能永远疯涨，鸡肉同样不可能。如果只凭行业红利维持业绩暴涨，山东凤祥的投资稀缺性也值得考量。
对此，山东凤祥似乎也了然于心。这从其发力深加工制品中可见端倪。
年至年上半年，深加工鸡肉制品毛利率分别为17.5%、17.3%、13.8%和19.1%。同期，深加工鸡肉制品业务分别实现收入6.28亿元、9.10亿元、11.84亿元和6.60亿元，分别占比公司收入的26.7%、37.4%、37.0%和39.2%。
可见，针对C端的深加工制品盈利性更强，也更稳定。
需要注意的是，尽管山东凤祥自身是肯德基、麦当劳、沃尔玛等大客户的供应商，有着15年以上深厚合作历史，但与主要客户并无订立长期合约，合约是一年一签。
也就是说，一旦出现更强竞品，山东凤祥能否保住这些大客户，存在变数。
另据招股书显示，-年上半年，其单一最大客户分别约占总收入的19.1%、20.6%、16.8%及15.8%，向五大客户作出的销售额分别约占总收入的35.8%、40.0%、37.7%及32.3%。
客户单一集中性问题凸显，意味着若山东凤祥业绩依赖性大，再显发展的不确定性。
山东凤祥董事会主席、执行董事刘志光也坦诚，“C端业务将成公司最重要的增长引擎。”
值得注意的是，不管任何行业，切入C端的成本都不低。
山东凤祥也不例外。
数据显示，年-年上半年，山东凤祥的广告推广开支分别为万元、万元、万元、万元，分别占销售总成本的1.1%、0.4%、0.7%和0.8%。
高昂广告费一定程度上也削弱了盈利能力。
值得一提的是，其同期的研发开支为万元、万元、万元和万元。不仅销售成本的1%。
虽然对肉制品公司来说，并不需要过高的研发费用，但面向C端的深加工鸡肉制品，若想占有一席之地，对产品的创新打磨必不可少。尤其对于山东凤翔这样的传统企业，精进研发，不断创新，是其价值再塑、形象再造的关键。
当然，也自是投资者的重要考量。
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社保违法刘志光能否扛起大旗？
同样值得考量的，还有山东凤祥的管理问题。
作为新凤祥集团的重要版图，山东凤祥显然也是一家标准的“家族式管理”企业。其背后的掌舵者，即是刘学景家族。
“胡润百富榜”上，坐拥亿元财富的刘学景家族再次上榜，位居山东第十一位。
天眼查信息显示，目前刘学景仍为新凤祥集团董事长、法人代表，并担任多家核心权属企业董事长、法人代表。
其子刘志光出生于年，今年39岁。外界普遍认为，目前真正操盘山东凤祥的正是这位“企二代”。山东凤祥
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